Comprensiblemente los inversores se preguntan qué es lo que está motivando la volatilidad reciente de los mercados globales y si representa el principio de una tendencia bajista. El S&P 500 ya ha cedido más de un 7% desde sus máximos históricos alcanzados hace un mes, la mayor caída que hemos visto este año. A la vez, la tir del 10 años Americano ha estado alrededor del 2%, un nivel que no había alcanzado desde que la Reserva Federal (la Fed) empezó a hablar de políticas restrictivas a mediados de 2013. Este mismo sentimiento ha contagiado a otros mercados globales, con el índice europeo Stoxx 600 sufriendo su mayor caída en el día desde los peores momentos de la crisis de la eurozona. El índice lleva una caída de cerca de un 10% en lo que va de año.
Motivos de las salidas masivas
A principios de 2014 dijimos que era el momento de que “la recuperación global saliera a la luz”; las rentabilidades de los mercados iban a ir más unidos a los fundamentals económicos que en 2012 y 2013, y la economía global necesitaría confirmar las expectativas de crecimiento ya incorporadas en los precios de los mercados. La economía americana ha confirmado más o menos esas expectativas, pero muchas partes del mundo no lo han hecho, especialmente la zona euro. También hemos visto una ralentización en China y una pérdida de momentum en Japón. Así mismo la casi ausencia de presiones alcistas sobre los salarios en el mundo desarrollado y las caídas contínuas en los precios de las materias primas han avivado el miedo de que las presiones desinflacionistas se estén consolidando.
Además de los miedos sobre el crecimiento global, los inversores también contemplan una variedad de problemas adicionales: Ucrania y Rusia, Iraq, Israel y Palestina, las protestas en Hong Kong, el final de la política expansiva de la Fed y el ébola –la lista sigue y sigue….
Un recorte en los mercados como respuesta a todos estos temas, no es de sorprender. Esperamos ver más volatilidad en el sentimiento inversor y en los precios en los próximos meses. En última instancia, es bueno que los inversores al hacer la asignación de activos en sus carteras, se centren un poco más en la economía real y un poco menos en las actuaciones de los bancos centrales. La ventaja para los inversores de largo plazo es que se pueden permitir el lujo de ignorar esta volatilidad para poder tener una visión más general. A pesar de todo el miedo que está invadiendo los mercados, la visión general no es muy distinta de la que era hace unos meses.
Rentabilidad del SP500 y principales eventos de 2014.
Fuente: Standard & Poor’s, Strategas Research Partners, LLC., J.P. Morgan Asset Management. Datos a 15 octubre 2014.
Poniendo la volatilidad en perspectiva
Este verano, muchos se preocupaban de que niveles de volatilidad tan bajos reflejaran la complacencia de los inversores – ahora la preocupación es que la volatilidad haya pasado al otro extremo. Pero ninguno de estos momentos es particularmente inusual. El índice de volatilidad VIX, que hoy está en niveles de 27, llegó a niveles similares en 2012 y en 2011 era casi el doble de lo que es ahora. A largo plazo, seguimos esperando un nivel de volatilidad que esté en torno a su media histórica de 20
Volatilidad del SP500 desde 2011
Fuente: Chicago Board Options Exchange, Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management. Datos a 15 octubre 2014.
Lo más importante para los inversores es poner en perspectiva este brote de volatilidad. Entre Abril y Julio, no vimos ni un solo dia una oscilación mayor de +/-1% sobre la rentabilidad del SP500. En comparación con esos niveles tan bajos, los movimientos de mercado vistos estos últimos días resultan pasmosos. Pero puestos en un contexto temporal más largo, estas oscilaciones pueden ser habituales durante periodos cortos de tiempo. Incluso en momentos de tendencias alcistas, no es infrecuente ver caídas de 1% o 2% varias veces en el transcurso de un mismo mes.
Caídas de entre 5% y 10%, como las vistas hoy ocurren entre una vez al trimestre y una vez al año. La caída que estamos viendo ahora no es en sí misma una razón para sobrereaccionar ni alarmarse. El siguiente gráfico de nuestro “Guide to the Markets” demuestra como es habitual ver caídas en los mercados, pero también como es habitual ver las recuperaciones después de las caídas.
Source: MSCI, FactSet, J.P. Morgan Asset Management. Returns are based on price only and do not include dividends. Intra-year decline refers to the largest market fall from peak to trough within a short time period during the calendar year. Returns shown are calendar years from 1980 to 2013. Guide to the Markets - Europe. Data as of 30 September 2014.
Todos defensivos, nadie en ataque
No todos los sectores del mercado han reaccionado de la misma manera. A pesar del rebote visto en los títulos más cíclicos durante el verano gracias a la mejora en los datos macroeconómicos, en las últimas semanas han sido los sectores más defensivos los que mejor lo han hecho. Prueba de esto último es que el sector que mejor lo está haciendo en 2014 sigue siendo “utilities” (servicios primarios) que lleva un 14% en lo que va de año, mientras que fue el sector que peor rentabilidad obtuvo en 2013, cuando los inversores estaban optimistas y las tires estaban subiendo. La diferencia de rentabilidad entre los sectores cíclicos y defensivos es una buena medida del miedo y el escepticismo en los mercados y está muy correlacionada con la TIR del 10 años americano.
“Spread”entre sectores cíclicos y defensivos y TIR del 10 años americano
Fuente: Standard & Poor’s, Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management. Datos a 15 de octubre 2014.
La perspectiva general: volviendo a la realidad
Europa
Los inversores hacen bien en estar preocupados por la lentitud de la recuperación en Europa: hemos visto una pérdida de momentum significativa en varias economías europeas a lo largo del verano, que ha seguido en otoño. El Banco Central Europeo ha dejado claro su compromiso de tomar medidas adicionales si fuera necesario para reflotar la economía. Pero para que las políticas del BCE puedan surtir efecto, las empresas necesitan creer en el futuro de la recuperación, lo que implica que los gobiernos también tienen que poner de su parte para fomentar el crecimiento de la demanda y fomentar el potencial de Europa a través de reformas estructurales.
Este es un camino largo y complicado. Pero el aumento de la inversión privada y del empleo en España son testimonio de que los esfuerzos para mejorar la competitividad se pueden traducir en un crecimiento más rápido. En la próximas semanas hay varios factores que pueden contribuir a un cambio de sentimiento en Europa y convencer a los inversores de que la recuperación europea va por buen camino:
- La finalización del “Asset Quality Review (AQR)” de los bancos europeos por parte del BCE que puede acabar con las inquietudes sobre la salud del sistema bancario en Europa.
- El debilitamiento del Euro en un 9% desde junio debería empezar a verse reflejado en los beneficios de las compañías: 45% de los ingresos de compañías de gran capitalización europeas proviene del extranjero.
- También estamos empezando a ver pequeñas victorias por el lado de las reformas, como la reciente votación en Italia para aprobar la reforma laboral de Matteo Renzi. El gobierno francés también ha empezado a hablar de un programa significativo de reformas.
- Las caídas importantes en el precio del petróleo, con el precio del barril Brent cayendo a $83, también representa un aspecto positivo para Europa, reflejándose como un beneficio fiscal para las compañías y los hogares, a pesar de que complica la generación de inflación.
Diferenciando entre los distintos Mercados Emergentes
La otra cara de un euro débil es una subida pronunciada del dólar, que se ha apreciado más de un 6% frente al Euro desde junio, a pesar de que ponderado por balanza comercial, esa subida sea significativamente menor. Un dólar fuerte y precios de materias primas a la baja suelen significar tiempos difíciles para las economías emergentes, que podrían ver bastante volatilidad en los próximos tiempos. A pesar de todo, la mayoría de estos países están mucho mejor posicionados ahora que en los años 90 para aguantar estos baches. Muchos de estos países ya han sufrido correcciones en sus divisas a lo largo del verano de 2013, y se verán beneficiados a lo largo del tiempo de una aceleración del crecimiento en EE.UU. Tenderíamos a preferir economías más enfocadas en la producción sobre aquellas más enfocadas en materias primas.
EE.UU continua avanzando..
En EE.UU.la mayoría de los indicadores económicos señala que la economía está en expansión. Un mercado laboral fuerte, junto con una caída en el precio de la gasolina, debería suponer un impulso al consumo y al gasto. Multitud de motivos hacen prever una presentación de resultados trimestrales que vuelva a batir records. Un dólar fuerte puede que no favorezca a los exportadores, pero las compañías centradas en el mercado domestico deberían beneficiarse de una reducción en los gastos, incluyendo menores gastos energéticos. Los márgenes siguen estando en máximos históricos y pueden seguir mejorando gracias a una mayor globalización y las mejoras tecnológicas. Asimismo, podríamos ver una mejora en los beneficios a lo largo de los siguientes trimestres a medida que los balances de las compañías se fortalecen.
Donde nos deja todo esto.....
La economía global ha decepcionado a los inversores a lo largo de este año y es posible que sigamos viendo esta decepción magnificada en los mercados a los largo de las próximas semanas y meses. Los cambios estructurales del sistema financiero suponen que estas oscilaciones en los mercados pueden ser mayores que en el pasado, pudiendo generar preocupación sobre la liquidez de algunos mercados. Pero los inversores de largo plazo se pueden permitir el lujo de obviar estas inquietudes. El panorama a largo plazo sigue siendo uno de crecimiento moderado y rentabilidades positivas para los inversores, a pesar de que parece que esas rentabilidades serán más bajas y más volátiles de lo que estábamos acostumbrados a ver. Como dijimos en nuestra nota trimestral a clientes, nadie sabe lo que deparará el próximo año para los inversores. En cualquier caso, la mejor opción para los inversores ya está más que demostrada : una cartera equilibrada y bien diversificada.
